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日, 양적완화 2014년에도 지속
日, 양적완화 2014년에도 지속
  • 정성춘 대외경제정책연구원 국제경제실장
  • 승인 2014.03.11 01:38
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<세계경제특집3> 아베노믹스 성공여부, 기술과 산업부문 성장전략의 가시적 성과에 의존…미국 양적완화 축소확대, 소비세 인상 개시되는 2분기후 경기 둔화가능성 커

아베정부가 이른바 아베노믹스 노선을 들고 나선 이후, 일본경제는 순조로운 회복세를 보이고 있다. 생산, 소비, 고용, 물가 등 많은 경제지표들이 일본경제의 회복세를 잘 보여주고 있다. 가장 최근에 발표된 2013년 10월의 경제지표를 살펴보자.

생산,소비,고용,물가 등 일본경제 순조로운 회복세

우선 소비자물가지수(2010년=100)는 5개월 연속 상승세를 지속하고 있다. 신선식품을 제외한 소비자물가지수는 전년 동월 대비 0.9% 올랐고, 식품과 에너지를 제외한 소비자물가지수는 0.3% 올랐다. 후자의 경우 5년 만에 플러스로 전환된 것으로 현재의 물가상승세가 에너지 가격이나 식품가격 등 일부 품목의 가격상승에 의한 것이 아니라 경제 전체의 수급상황이 호전된 결과라는 것을 강하게 시사하고 있다.

생산활동도 조금씩 나아지고 있다. 경제산업성이 발표하는 광공업생산지수(2010년=100)를 보면, 2013년 10월 98.8로 전월에 비해 0.5% 증가하였다. 출하는 1.8% 증가한 반면 재고는 0.5% 감소한 것으로 볼 때, 출하증가로 인한 재고감소를 생산증가로 채워가는 과정이 진행되고 있음을 시사하고 있다.

생산증가와 더불어 고용사정도 조금씩 회복되어가고 있다. 후생노동성의 10월 유효구인배율은 0.98배로 전월에 비해 0.03포인트 상승하였다. 제조업과 서비스업을 중심으로 일자리가 증가하고 있고 그 결과 10월 취업자수는 전월에 비해 8만 명 증가한 6,327만 명이었다. 한 가구당 소비지출은 월평균 29만 676 엔으로 전년 동월에 비해 0.9% 증가하였다. 이처럼 최근의 일본경제동향을 살펴보면 생산, 소비, 고용, 물가 등 여러 측면에서 경기회복세가 진행되고 있음을 확인할 수 있다.

경기회복의 환경적 요인: 금융과 대외여건 개선

일본경제가 실물분야에서 회복세를 보일 수 있었던 배경에는 금융여건이 크게 개선되었다는 점이 있다. 가장 대표적인 것이 바로 주가와 환율이다. 2013년 이후 일본의 주식시장은 뜨겁게 달아올랐다. 특히 2013년 5월 22일에는 닛케이 평균주가가 1만 5,627엔까지 치솟았고, 11월 28일에는 이를 다시 상회하는 수준까지 상승하였다. 2013년 1월의 주가가 약 1만 엔 수준이었던 것에 비하면 무려 50%를 넘는 주가상승이다. 이처럼 주가가 상승하면서 자산효과에 의한 소비증가가 발생한 것으로 보인다. 환율도 크게 상승하였다. 1월 말 달러 당 90엔 전후의 수준을 보이던 엔/달러 환율은 11월 말 현재 100엔을 상회하였다. 이처럼 지속적인 엔저는 일본기업의 수출경쟁력 회복과 수익성 개선에 크게 기여하였다.

대외여건의 개선도 일본경제회복에 긍정적 역할을 하고 있다. 특히 미국과 유럽경제가 점차 회복되고 있다는 점이 가장 큰 요인으로 분석된다. 유럽경제는 장기간에 걸친 침체에서 점차 벗어나고 있다. 특히 재정위기를 겪지 않은 독일, 영국 등 선진국의 경기회복이 가시화되고 있고 이에 힘입어 유럽경제는 2013년 2분기부터 플러스 성장으로 전환되었다. 2014년에는 마이너스 성장에서 벗어나 1.0%의 플러스 성장을 달성할 수 있을 것으로 전망된다.

미국경제도 점차 회복세를 보이고 있다. 주택시장이 회복되고 있고 고용시장도 활기를 띠고 있다. 그 결과 내수가 회복되면서 미국의 성장률이 점차 상승할 것으로 전망되고 있는데 특히 2014년에는 2013년보다 1% 포인트 이상의 성장률을 달성할 것으로 기대되고 있다. 이와 같이 선진국 경제가 살아나면서 일본의 수출도 증가할 것으로 기대되고 있다. 특히 미국의 경기가 좋아지면서 미국시장으로 자동차 및 자동차 관련 부품 수출이 늘어나면서 일본경제회복에 크게 기여하고 있다고 평가된다.

경기회복의 정책적 요인 : 아베노믹스의 성과

그렇다면 일본정부의 경제정책은 최근의 경기회복에 어떤 역할을 하였는가? 필자는 아베노믹스라 불리는 일본정부의 경제정책이 일본경제회복에 상당히 기여하였다고 보고 있다. 물론 이러한 회복세가 중장기적으로 지속가능한지에 대한 판단은 좀 더 신중한 분석이 필요하다. 그렇지만, 단기적으로 봤을 때 아베노믹스가 명백히 성과를 내고 있다는 사실을 부인할 수는 없다. 왜냐하면 금융 및 외환시장에서 주가상승, 장기금리 안정, 환율 안정세가 달성되었고 이것이 상당기간 지속되고 있기 때문이다.

이와 같은 경제적 성과의 배경에는 일본은행이 2013년 4월 4일에 실시한 ‘양적·질적 금융완화’정책이 크게 작용하고 있다. 2%의 물가상승률 목표치를 2년 안에 달성하기 위해 2년에 걸쳐 본원통화를 2배 증가시키겠다는 금융완화정책이 시장의 분위기를 완전히 바꾸어 놓았기 때문이다. 실제로 본원통화의 증가는 예정대로 순조로운 진척을 보이고 있다.

▲ 12월 26일 아베 신조(安倍晉三) 일본 총리가 야스쿠니(靖國) 신사를 참배하게 위해 신관을 따라가고 있다. 아베 총리는 아베 총리 취임 1주년이 된 이날 전격적으로 야스쿠니 신사를 참배했고, 현직 총리가 야스쿠니 신사를 참배한 것은 2006년 8월 고이즈미 준이치로(小泉純一郞) 총리가 참배한 이래 7년여 만으로 한국과 중국 등 아시아 피해국의 강력한 반발을 불러일으켰다. 도쿄=AP/뉴시스
이처럼 일본은행이 적극적으로 자금을 공급하고 있고 국채시장에도 탄력적으로 개입하면서 일본의 장기국채금리는 안정세를 보이고 있다. 그리고 외환시장에서도 일본은행의 장기적인 양적완화의 지속을 기대하면서 안전자산인 엔화를 팔고 고수익 위험자산인 주식을 사는 쪽으로 거래가 이루어지면서 엔화 약세가 지속되고 있다. 엔화 약세는 다시 기업의 수출 확대 및 수익성 개선으로 이어지고 이는 다시 주가를 상승시키는 선순환 구조를 형성한다. 더구나 미국경제의 회복은 엔화 약세를 지속시키는 요인으로 작용할 것이기 때문에 엔화 약세현상은 미국경제가 회복되면서 당분간 계속될 것으로 전망된다.

아베노믹스의 가장 큰 정책적 효과는 경기회복에 대한 기대감을 강하게 심어준 심리효과에 있다고 말할 수 있다. 기대심리 개선에는 다음의 두 가지 정책이 크게 기여하였다. 첫째는 중장기적인 양적완화 계획을 명확히 제시하였고 이를 지속적으로 추진하겠다는 의지를 천명했다는 점이다. 일본정부와 일본은행의 정책공조체제가 구축되었고 일본은행 총재 인사에서도 양적완화에 적극적인 쿠로다 현 총재를 임명하였으며 2년 동안 어떤 목표를 어떤 수단을 통해 달성하겠다는 정책 스케줄을 제시하면서 이를 지속적으로 추진하고 있기 때문에 시장의 신뢰를 얻어가고 있다.

둘째는 구조개혁에 대한 기대도 높였다는 점이다. 아베노믹스의 세 개의 화살 중 세 번째 화살인 성장전략이 대표적이다. 이 성장전략에서는 일본기업의 투자환경 개선을 위해 법인세 인하를 제시하였고 재정건전화를 위한 소비세 인상도 결정하였다. 특히 소비세 인상을 단행하겠다는 결정은 일본정부의 재정개혁에 대한 의지를 보여준 것으로 ‘바이 재팬’을 지속시키는 힘으로 작용하고 있다. 다만, 구조개혁정책의 구체적 수단과 성과는 아직 불확실하기 때문에 이에 대한 평가는 시기상조이다. 오히려 이 정책이 성과를 내지 못할 경우 이에 대한 실망감이 확산되면서 시장은 ‘셀 재팬’으로 급격히 선회할 위험성도 내포하고 있다.

재정정책도 최근의 경기회복에 기여하고 있다. 일본정부는 매년 약 5조 엔 전후의 추경예산을 편성하여 경기후퇴를 막는데 안간힘을 써 왔다. 2012년도에도 5.6조 엔 정도의 추경이 2013년 초반에 편성되었고 2013년도에도 약 5조 엔 전후의 추경예산이 2014년 초반에 편성될 전망이다. 특히 2014년 4월에 예정된 소비세 인상의 경기후퇴효과를 상쇄시키기 위해서는 이와 같은 재정지출의 확대가 요구되고 있다.

더구나 동일본 대지진 피해를 복구하고 사회자본의 노후화가 진행되는 상황에서 재정투입에 의한 사회자본의 갱신투자가 매우 필요한 상황이 계속되고 있다. 이처럼 재정투입이 늘어나면서 2013년 3분기 실질GDP 성장(전기비 연율 1.9%)) 중 약 80%는 정부소비와 공공투자 등 공적지출이 기여한 것으로 나타났다. 일본경제의 회복이 여전히 투자나 소비 등 민간수요보다도 공적지출에 더 많이 의존하는 구조가 지속되고 있다.

경기회복의 지속가능성

위에서 살펴본 바와 같이 일본경제는 최근 여러 경제지표가 개선되면서 회복세를 보이고 있는데, 그 요인으로는 미국과 유럽 등 선진국 경제가 회복세를 보이면서 일본의 해외수출이 점차 개선되고 있다는 대외적 요인과 일본정부의 팽창적인 재정과 금융정책에 힘입어 경기회복에 대한 기대감이 높아지면서 금융시장에서의 투자가 활발하게 이루어지기 시작했다는 대내적 요인으로 정리할 수 있다. 그렇다면 현재의 경기회복세는 과연 내년에도 지속될 수 있을 것인가? 더 나아가 현재의 경기확장국면은 디플레이션의 늪에 빠져 있는 일본경제를 구출해 낼 수 있을 것인가?

필자는 현재의 일본경제 회복세가 매우 취약한 기반위에 서 있다는 점을 주목할 필요가 있다고 생각하고 있다. 무엇보다도 먼저 일본경제의 회복세는 향후의 경기회복에 대한 기대감에 크게 의존하고 있는데 이 기대감은 조그만 여건변화에 의해서도 깨질 수 있다. 주가상승을 한 가지 예로 들어보자.

앞에서 언급한 바와 같이 일본의 주가는 2013년 초에 비해 현재 50% 이상 상승하였는데, 이러한 주가상승을 주도한 것은 외국인투자였다. 외국인 투자자들은 아베정부의 양적완화 지속과 구조개혁에 대한 의지를 높게 평가하면서 일본의 주식시장에 투자를 늘려 왔다. 2013년 1월 이후의 통계를 보더라도 외국인투자자는 지속적으로 순매수를 보인 반면, 내국인 투자자는 지속적으로 순매도를 보였다. 현재까지 외국인투자자의 순매수가 10조 엔을 넘는 규모를 보이고 있는데 이들 외국인투자자들의 자금은 세계경제여건의 조그만 변화에도 매우 민감하게 반응한다. 예를 들어, 미국 연준의 양적완화 축소가 시작될 경우 일본 주식시장에 투자되었던 외국인투자자의 자금은 일시에 급격히 해외로 빠져나갈 우려가 있다. 특히 미국과 일본 간의 금리격차가 확대된다면 주식시장뿐만이 아니라 채권시장에서도 외국인투자자의 자금이 유출될 가능성이 있다. 만일 이런 현상이 현실화된다면 일본경제는 주가하락과 금리상승이 발생할 수 있다.

외환시장에서는 어떤 일이 벌어질까? 엔화는 통상적으로 안전자산으로 인식되는 경향이 강하다. 따라서 세계경제의 불확실성이 높아지면 엔화에 대한 수요는 커지게 된다. 미국의 양적완화 축소가 시작된다면 세계경제의 불확실성이 높아지고 신흥국 경제위기가 발생할 가능성이 높다. 이 경우, 과거의 경험에 의하면 엔화에 대한 수요가 늘고 엔화가치는 상승하는 경향이 높아진다. 특히 해외에 투자되었던 일본의 투자자금이 일본국내로 회귀하면서 엔화가치 상승을 더욱 부추길 수 있다. 이와 같은 현상은 현재까지 나타나고 있는 주가상승, 금리안정, 엔화가치 하락과는 정반대의 현상이며, 금융시장에서 이러한 현상이 현실화되면 일본경제는 일거에 침체국면으로 되돌아 갈 가능성이 높아지게 된다.

일본경제 회복세의 지속가능성을 좌우하는 또 다른 요인은 금융시장의 회복이 실물분야로 얼마나 확산될 수 있는지 여부이다. 현재 아베노믹스의 영향을 받아 주가와 금리, 그리고 환율은 경기회복을 촉진하는 방향으로 변화되어 왔는데, 이러한 금융변수의 변화가 수출, 소비, 투자, 그리고 임금과 같은 실물변수를 얼마나 호전시킬 수 있을지가 중요하다.

그러나 이와 같은 실물변수들은 아직 완연한 회복세를 보이지 못하고 있다. 지난 2000년대 초중반의 경기확장국면에서는 수출확대 → 설비투자 확대 → 고용 및 소득환경 개선 →민간소비 확대와 같은 선순환에 의해 경기가 살아나는 구조를 보인 바 있으나, 현재까지 일본경제에서는 위와 같은 경기회복의 선순환이 나타나지 않고 있다.

예를 들어, 최근 경기회복과 더불어 기업들에게 임금인상을 요구하는 목소리가 높아지고 있고 일본정부로서도 임금인상을 촉진시키기 위한 세제개편을 단행할 예정이다. 임금이 올라야 소비가 늘어나고 본격적인 경기회복이 가능하기 때문이다. 그러나 실제로는 임금의 기초부분인 기본급은 여전히 하락하는 추세가 계속되고 있고 성과급을 중심으로 한 일시적인 임금상승이 일부 나타나는 정도에 그치고 있다.

설비투자도 본격적인 회복세가 나타나지 않고 있다. 통상적으로 경기회복세가 가속화되는 경우에는 설비투자가 매우 큰 폭으로 증가하는 경향이 나타나나 일본에서는 2013년 상반기까지 설비투자가 오히려 감소하는 경향이 있었고 최근에 약간의 증가세로 돌아선 정도에 불과하다. 또한 엔저가 지속되고 있음에도 불구하고 수출의 증가세가 기대에 미치지 못하고 있다는 점도 우려되는 점이다. 일본 제조업의 국제경쟁력이 과거에 비해 크게 저하되고 있다는 반증일 수도 있다.

경기회복 기대감 손상이 일본경제의 큰 위협요인

이상의 내용을 정리해 보면, 일본경제는 현재 아베정부의 강력한 리더십과 아베노믹스라는 정책노선에 의해 형성된 경기회복에 대한 기대감을 바탕으로 상당히 위험한 줄타기를 하고 있다고 볼 수 있다. 아베정부의 리더십, 구조개혁에 대한 의지와 능력, 그리고 아베노믹스에 대한 기대감이 조금이라도 손상될 경우, 외국인 투자자에 의해 지탱되고 있는 금융시장의 호조세가 급격히 붕괴될 가능성이 있고, 이는 수출, 투자, 소비, 임금, 물가 등 실물변수에 악영향을 줄 우려가 있다.

장래에 대한 기대감에 손상을 줄 수 있는 일본경제의 위협요인으로는 앞서 언급한 미국의 유동성 축소와 이로 인한 세계경제 특히 신흥국 경제의 불확실성 증대, 2014년 4월 예정된 소비세 인상과 이로 인한 경기위축, 유럽경제의 디레버리징 지속과 디플레이션으로 인한 회복세 지연, BRICs로 지칭되는 거대 신흥경제권의 성장률 둔화에 따른 수출 위축, 일본의 구조개혁 의지 약화와 이에 따른 투자자 신뢰의 저하 등을 들 수 있다.

일본경제가 위와 같은 위협요인을 극복하고 경기회복을 지속할 수 있을지의 여부는 금융 및 실물분야에서 위의 위협요인에 대항할 수 있는 힘을 가지고 있는지에 달려 있다. 예를 들어, 외국인 투자자의 자금이 주식시장과 채권시장에서 유출될 경우, 이를 국내 투자자들이 얼마나 받아줄 수 있는지가 중요하다. 일본의 은행, 증권사, 보험사, 연금기금 등 다양한 기관투자자가 주식과 채권시장을 떠받쳐줄 수 있는 자금여유를 가지고 있는지가 중요하다. 또한 금융시장의 급변을 막기 위한 일본은행의 탄력적이고 적극적인 금융시장 개입의지도 중요하다. 일본의 수출기업들이 금융변수의 악화에도 불구하고 수출경쟁력을 발휘할 수 있는 능력을 가지고 있는지도 중요하다.

일본경제가 금융시장의 급격한 붕괴와 같은 위기 상황에 빠질 가능성은 그리 높지 않다고 판단되나 금융시장의 급변은 수출, 투자 등 실물부문에 악영향을 미칠 것이다. 그리고 일본경제의 실물부문은 이와 같은 금융부문의 변동에 매우 취약한 구조를 가지고 있기 때문에 2014년 내내 일본경제가 회복세를 지속하기는 힘들 것으로 보이며, 미국의 양적완화 축소가 시작되고 일본의 소비세 인상이 개시되는 2분기 이후 회복세가 급격히 둔화될 가능성이 높다고 전망된다.

확장적 재정-금융정책 기반 성장은 한계

아베정부가 추진하고 있는 재정 및 금융확대정책은 단기적으로는 상당한 효과를 발휘하고 있다. 그리고 아베정부는 2014년에도 대담한 양적완화정책을 이어갈 것으로 보인다. 그러나 이러한 확대적인 총수요 관리정책이 침체된 일본경제를 근본적으로 회복시킬 것이라고 기대하기는 힘들다.

일본경제가 중장기적으로 디플레이션에서 벗어나 2% 이상의 경제성장률을 달성하기 위해서는 잠재성장률의 제고가 필요하며, 확장적 재정 및 금융정책은 잠재성장률 제고에 한계를 가지기 때문이다. 잠재성장률을 높이기 위해 아베정부에서는 성장전략을 마련하여 추진하고 있다. 이른바 세 번째 화살이 그것이다. 기업의 투자환경을 개선하고 해외시장을 개척하기 위해 적극적인 통상정책을 추진하며 새로운 성장 동력이 될 수 있는 기술과 산업을 육성하겠다는 것이 골자이다. 아베노믹스의 성공여부는 이 성장전략이 얼마나 효과적으로 시행되고 가시적인 성과를 낼 수 있느냐에 달려 있다고 볼 수 있다. E21

본 기사는 월간지 <이코노미21> 1월호에 게재된 글입니다.



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