[이코노미21 양영빈] 연준은 올해 안에 기준금리를 0.5% 추가 인하할 것으로 전망된다. FOMC는 18일(현지시간) 기준금리를 50bps 인하했다. 시장에서는 25bps 인하와 50bps 인하로 예측이 엇갈렸으나 최종 결과는 ‘빅컷’ 이었다. 연준이 앞으로 기준금리를 얼마나 인하할 것인지가 시장의 관심으로 떠오르고 있다.

이번 9월 FOMC는 점도표와 경제전망보고(Summary of Economic Projection, SEP)를 함께 발표한다. 다음은 이번 9월 점도표와 지난 6월 점도표를 함께 본 것이다. 그림에서 화살표는 6월 중간값에서 9월 중간값으로 연준의 전망이 수정된 것을 보여준다.

FOMC 결과 2024년 12월말 기준금리를 5.1%(6월 전망)에서 4.4%(9월 전망)로 전망치를 낮췄다. 이것은 이번 0.5% 인하에 더해 앞으로 남은 11월, 12월 FOMC에서 0.5%를 추가로 인하하겠다는 전망이다.

점도표는 단기 전망의 경우에 0.250%포인트 단위로 그려진다. 3.875, 4.125, 4.375 등으로 눈금이 매겨지며 연준이 발표할 때는 3.875→3.90, 4.125→4.10, 4.375→4.40 등으로 소수 둘째 자리에서 반올림해서 발표하는 것에 유의해야 한다. 위 점도표를 보면 2024년은 5.125(5.1)→4.375(4.4), 2025년은 4.125(4.1)→3.375(3.8), 2026년은 3.125(3.1)→2.875(2.9)로 하향 전망을 했음을 알 수 있다.

지난 6월 전망은 12월까지 전부 한번 인하(0.25% 인하) 전망이었다면 이번은 모두 4번 인하 즉, 1.0% 인하를 전망한 것이다. 연준의 이번 FOMC 결정은 무엇보다도 연준의 경제전망과 연관이 있다. 다음은 이번 FOMC에서 발표한 향후 경제전망이다.

GDP 성장에 대한 전망은 큰 차이가 없다. 실업률은 6월 전망은 4.0%였지만 이번에 4.4%로 올라 가장 큰 차이를 보이고 있다. 인플레이션 전망은 헤드라인이 2.6%에서 2.3%로 하락했고 근원 인플레이션도 2.8%에서 2.6%로 하락했다.

SEP와 이번 50bps 인하를 보면 지난 8월 잭슨홀 미팅 전후로 연준의 통화정책 패러다임이 물가에서 고용으로 전환된 것과 깊은 관련이 있음을 알 수 있다. 인플레이션 전망치를 보면 인플레이션에 대한 걱정은 없어진 것으로 보인다. 그러나 실업률 전망은 올해와 내년의 실업률 전망이 대폭 상향 수정된 것으로 보아 연준의 가장 큰 고민이 바로 실업률이라는 것을 알 수 있다. 즉 이번 50bps 인하는 고용 상황이 악화되는 것에 대한 선제적 대응이라고 할 수 있다. 그만큼 50bps를 인하함으로써 생길 수 있는 인플레이션 증가 위험이 적다고 판단한 것이다.

이번 FOMC에서는 QT(양적긴축)는 기존 방식을 유지하기로 결정했다. QT 규모를 줄이는 QT 테이퍼링에 대한 기대감도 있었지만 은행을 중심으로 한 금융 산업에 큰 문제가 없는 한 QT는 계속될 것으로 보인다. 다음은 연준의 부채인 지급준비금의 추이다.

연준의 지급준비금은 이번 QT가 시작된 2022년 6월 이후 오히려 더 상승했다. 그 동안 QT를 통해 MBS와 국채는 전부 1.84조달러가 감축됐지만 ON RRP 잔고가 완충작용을 톡톡히 해 내면서 지급준비금 수준은 오히려 상승했다. 이후에 QT 규모를 줄이자는 QT 테이퍼링 이야기는 ON RRP 같은 완충작용을 하는 것이 사라졌을 때 가능할 것이라고 본다. ON RRP 잔고가 0이라면 그때부터는 QT에 의한 지급준비금 효과가 1:1이 되기 때문이다.

향후에 지급준비금 감소 요인으로 첫째, 매달 진행되는 400억달러 규모의 QT가 있다. 둘째, BTFP 잔고 1000억달러가 있다. BTFP는 내년 3월이면 모두 만기가 도래하므로 내년 3월에 집중적으로 상환되고 따라서 3월에 1000억달러의 지급준비금 감소를 예상할 수 있다. 또한 QT에 의해 매달 400~500억달러의 지급준비금 감소 효과도 있다.

현재 지급준비금은 3조3600억달러다. 만약 LCLoR(최소안정지급준비금 수준)을 3조달러로 본다면 앞으로 지급준비금은 3600억달러 여유가 있다고 할 수 있다. 현재 ON RRP 잔고는 평균 3000억달러 수준이다. 따라서 지급준비금과 완충작용을 하는 ON RRP 잔고를 더하면 6600억달러가 된다. 내년 3월의 BTFP 감소 1000억달러를 감안하면 5600억달러 여유가 있는 셈이다. 매달 400~500억달러의 QT가 이뤄진다고 가정하면 앞으로 1년 정도의 여유가 있으므로 QT 테이퍼링은 가능하지만 중지는 어려울 것으로 보인다.

이번 FOMC 기자회견에서 큰 관심을 끌었던 것은 단연코 중립금리다. 중립금리는 인플레이션과 실업을 유발하지 않는 금리 수준이다. 중립금리는 보통 실질금리로 나타낸다. 인플레이션을 뺀 값이라는 의미며 현재 연준의 장기 인플레이션 목표는 2.0%이므로 역대 연준의 FOMC 경제전망보고에서 드러난 장기금리에서 2%를 빼면 연준이 생각하는 중립금리를 알 수 있다. 다음은 역대 FOMC SEP의 장기금리 추이를 보여준다.

그림에서 파란색은 SEP에 나타난 연준의 장기 금리 전망이고 빨간색은 2%를 빼준 연준이 생각하는 중립금리다. 2024년부터 중립금리가 계속 오르고 있음을 볼 수 있다. 이번에 50bps를 인하했을 때 시장은 환호했지만 파월 의장이 기자회견에서 중립금리를 높게 보고 있다는 발언에 시장은 다시 하락했던 것은 바로 중립금리의 상승에 대한 부담감 때문이었다고 할 수 있다. 중립금리는 그 누구도 본적은 없는 관찰되는(observed, measured)는 값이 아니라 추정된(estimated) 값이다. 이것은 마치 주식의 적정 주가와 비슷하다. 그 누구도 모르지만 모두가 알고 싶어 하는 수치다.

연준의 중립금리가 중요한 것은 연준이 전망하는 중립금리가 정확하기 때문이 아니라 연준의 전망이 통화정책의 근간이 되기 때문이다. [이코노미21]

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